英国《金融时报》 利奥•刘易斯 东京 , 米强 , 杨缘 北京报道
5 M( Y# t N2 \; i+ j( e, i1 u& j/ f$ X+ z0 j. T/ T
中国共产党很少像研究如何避免苏共命运那样深入地研究一件事。中国国家主席习近平在2012年掌权后的一次内部会议上说，苏联“竟无一人是男儿”，没什么人出来抗争米哈伊尔•戈尔巴乔夫(Mikhail Gorbachev)和开放政策(glasnost)。: e7 W9 A% _8 p
$ z8 A8 L+ z8 z% Y& n( [/ q但对习近平来说，同时代的另一个历史事件可能更值得关注。自日本的房地产和股市泡沫开始膨胀算起，至今已满30年，那场泡沫的破灭重创公众信心，让企业胆战心惊，给日本经济留下了数十年的创伤。现在，中国的当务之急是避免类似命运。& b# D; b+ y# m9 Z! k
4 _- f" d6 w) K& ^) B' E; d
北京不是现在才关心起这个问题。据两名了解内情的中国学者所说，2010年时，中国的债务总额与国内生产总值(GDP)的比例逼近200%，时任国家副主席的习近平要求中央党校的学者们研究这个问题。之后的一篇论文概述了日本泡沫的一些教训，包括北京方面需要提高金融风险意识，维护“经济主权”，不向要求中国改变货币政策的压力低头。
; i+ i0 A( K E* C2 {# A( K/ J+ ]7 G
' X( e' `8 z/ W/ |7年过去了，现在中国的债务总额相当于GDP的250%，而且还在攀升，官员们试图控制极高的房价，政府仍在努力解决2015年股市泡沫破裂的后续影响。习近平4月警告称，中国领导层需要“维护金融安全”。# b' x. f* M& p2 B
# m7 h1 s6 D( p! F0 H
- F. k) h- S7 z' h l8 k, ?中国变得像日本一样的风险有多大呢？2017年的世界第二大经济体中国，是否可能重演1989年的世界第二大经济体的命运——经历日本式“失去的十年”？如果日本的命运降临在其庞大的邻国身上，将对全球经济造成灾难性的影响。中国贡献了全球经济年度增长的40%。此外，中国占美国出口总额的比例略高于20%，与上世纪80年代中期的日本一样。4 f: q I; u, v5 W& Y$ H) f
Z: K A( x+ c; @$ ?* J
高盛(Goldman Sachs)的马场直彦(Naohiko Baba)以及其他一些分析师认为，北京能从日本的泡沫经历中学到一些教训，那轮泡沫展现出与现在的中国之间诡异相似的参照点，从公司债务水平到白领平均通勤时间。然而铭基亚洲(Matthews Asia)投资策略师罗福万(Andy Rothman)等其他一些人坚称，两国之间的差异性远多于相似性。罗福万说，这些比较唯一的真正价值“是让人们平静下来”。; ~3 F3 l) A& h2 W+ d) g) q
H0 K$ e+ N) J% a) `: q9 b) J: G" E& G: z2 d
简单来说，比起假设中国的情况不同于日本，认真对待泡沫风险更有好处——这个答案常常同时受到利益攸关的外国投资者和管辖着14亿人口的中国政府的肯定。中国已经到达了多个令人忆起上世纪80年代末如日中天的日本的里程碑。其中一些是技术性的，比如非金融公司债务与GDP的比率达到了约155%的相似水平。还有一些比较边缘的指标：日本保险公司Yasuda Kasai在1987年花费4000万美元购买了梵高(Van Gogh)的画作《向日葵》(Sunflowers)；中国亿万富翁刘益谦在2015年花费1.7亿美元购买了莫迪利亚尼(Modigliani)的一幅画。
. i" L' k3 u$ P- k* T# d/ I8 \4 L: Y* y7 Q' m+ [" s
对很多观察人士而言，对泡沫式(bubble-like)经济行为的比较似乎总是很容易。两国都会出现间歇性的资产通胀以及繁荣和萧条交替的价格曲线。两国都花高价购买海外资产——三菱地所(Mitsubishi Estate)在1989年花费9亿美元购买了纽约洛克菲勒中心(Rockefeller Center) 51%的股份，中渝置地(CC Land)今年早些时候花费创纪录的11.5亿英镑收购伦敦的“奶酪刨”大楼(Cheesegrater)，后者只是中国企业多笔创记录海外收购的一例。
- }8 }2 Z% b/ V! M+ j3 V2 p$ m4 P( Z& t7 U8 f
1 Q8 ?" H' X& A1 S8 o$ j J
上世纪80年代的日本vs当今的中国, V" a: }) {# a
6 h7 S9 q- S) D- ?. z1.最著名的海外公司收购/ r, ~( f, {' ?) P3 t
* z9 J- E3 a X6 f
: p) J" [& o6 K* [) `1 h* U" K- ?6 q6 Q, h N9 i
' f2 Y5 }3 ], Y' C$ S4 t1 j
日本索尼(Sony) 1989年斥资34亿美元收购哥伦比亚电影公司(Columbia Pictures)
3 v6 f2 \4 {% p# X& U3 T! n) K1 |$ K. V5 f% g% P+ B- v! N) q
中国化工(ChemChina)拟以430亿美元收购先正达(Syngenta)1 X7 u' e2 p1 S* b/ D3 Z: ~
4 K n1 E8 _# r" X: Z5 G" U9 P+ V/ A3 G0 i' `
分析师们尤其对日本企业的“财术”(zaitech)——运用金融工程技术提升非营运利润，刺激了日本非金融公司的投机性金融投资——与中国包括理财产品和信托的资金管理手法的相似之处感兴趣。
. }* B" }0 M& |/ p8 ]- A( k
5 \8 c! h$ F, C. b$ J, \如果出现真正的泡沫的标志是泡沫向不寻常的资产类别溢出，只需要看看一般被认为是顶级普洱茶的老班章春茶的价格。这种茶叶的价格在过去一年中上涨了近90%，至每公斤1.5万元人民币，是以重量计白银价格的4倍。1987年，炫耀和投机性货币的类似组合助推日本小金井乡村俱乐部(Koganei Country Club)高尔夫球场会员费达到350万美元。
3 S. {( {# h5 {
: N* m, Y% K {" N: W过去4年，随着中国可能存在泡沫——或者一系列相互关联的泡沫——的警告声增强，这些比较感觉更令人信服了。“过去8年，中国的增速已降低一半，债务却增长一倍，”关注中国金融体系的专家侯伟(Fraser Howie)说：“这可不是好的相关。”
8 e" X3 b! {# _& X, U* [6 n" V) l$ g4 P" V& Q* I9 b
不同的做法2 I7 {+ H: b6 q$ i
/ x3 b! }' N" ?
然而也有一些非常明确的对比失效的情况。经济历史学家认为日本泡沫经济肇始于1985年9月在纽约签署的《广场协议》(Plaza Accord)，该协议为美元贬值开了绿灯，从而为市场占据主导地位铺好了道路。3年后，日元兑美元汇率从1美元兑240日元升值至1美元兑120日元。相比之下，中国谨慎管理人民币汇率，而且时不时打击投机行为。正如2015年7月引发争议的入场干预以阻止股市下跌时展示的那样，中国政府拥有令人生畏的“弹药库”。这种状况不太可能发生变化。
4 b! f( b' s q1 { J5 m
9 u% ~5 o4 d" R9 {" U3 w2 @# t
T) Q! O7 H% g: v" H$ D2.海外买地& A" e8 v1 v a6 C6 P5 ^5 w4 P7 s
3 P2 k9 y; t6 |
3 R0 r6 I- e3 _! e
1 [( i& b! l/ D
5 C( U' P, q1 l9 M0 C! K1989年10月，日本三菱地所(Mitsubishi Estate)以9亿美元收购了洛克菲勒中心(Rockefeller Center)。
# r. d- z s' E2 @# i& f9 p3 `9 K) s1 D$ e1 H6 F& _: ], z% f9 y
2014年，中国安邦(Anbang)以近20亿美元收购了纽约的华尔道夫酒店(Waldorf Astoria Hotel)。
) S0 ~3 @/ H7 o; y' U: P$ F6 S' g$ F6 ^9 g$ p1 m
7 U# ^( I, M! i5 a) P8 h另一个明显差异是两国在房价大幅下跌后复苏的能力。上世纪90年代初日本房价暴跌的时候，它是灾难性的，因为日本缺乏经济引擎，无法通过经济增长来摆脱困境，但中国可能拥有这种引擎。此外，里昂证券(CLSA)的股票策略师克里斯托弗•伍德(Christopher Wood)表示，就自上而下的经济规划而言，中国还在尝试日本从未想过要做的事情，即从出口主导模式转向消费主导模式。# Y3 \7 ]; P& ?
9 s+ |' s2 l$ o/ G% g- b7 I
中国现状与日本过去的第三个不同在于，中国一党制政府的独特性质。三分之二的企业债务是国有企业欠国有银行的。正如麦格理证券(Macquarie Securities)的胡伟俊(Larry Hu)和Jerry Peng去年指出的那样：“中国债务基本上都是一个政府实体欠另一个政府实体的。在这种情况下，正常的信贷分析会失效，因为中国政府能够在体系内重组债务。”% ^0 }& y4 t- d6 }3 b& A
" i* i! B6 ^; o, A& N/ N但中国债务的增长也要快得多。英国金斯顿大学(Kingston University)的教授史蒂夫•基恩(Steve Keen)编制的数据显示，在日本，私人部门债务与经济产值的比例从1970年的125%上升近一倍至1995年的220%，用了25年时间。中国私人部门债务与GDP的比例在过去9年里就从115%飙升至210%。9 m+ A* R" E+ ~ l+ ~) t+ z3 H
8 `. {) c$ P% Y0 X康奈尔大学(Cornell University)的中国金融专家埃斯瓦尔•普拉萨德(Eswar Prasad)表示：“中国不可能躲过所有的经济法则，但它在许多方面确实独特。”0 e/ M9 |' t" f, ^( A5 L' A+ R
2 f B3 k; V( |$ Y! @
% d0 ` W& W7 X w3.引人瞩目的海外艺术品购买4 K; M# w+ d( L- L& J
( N$ @' E+ d$ t/ G9 G2 D( V
$ {- E% z$ j% x
# Z/ ^$ _, b+ A' R3 r- m- @! ?3 W
! u4 J, ^+ Z. b% ?9 Z' Y' q& w5 f" k
1990年5月，日本大昭和制纸(Daishowa Paper)的齐藤良平(Ryoei Saito)以8250万美元的价格购买了梵高(Vincent van Gogh)创作的《加歇医生》(Portrait of Dr. Gachet)。* x6 d' l* @3 e8 D7 T! }
( \( E' Y" C3 E: o4 B中国的刘益谦在2015年以1.7亿美元的价格购买了阿梅代奥•莫迪利亚尼(Amedeo Modigliani)的作品《侧卧的裸女》(Nu couché)。' F( c$ ]3 |3 Y' A" {/ W* r
/ P4 F' T0 B8 a4 Y9 L5 W
4 K, Z4 L' i, O/ @+ U# a然而，当许多资产类别——从人参到铜——都开始有泡沫迹象的时候，中国官员感到了不安。被中国经济持续增长吸引到中国市场的投资者同样如此，他们总在留神类似警报，尤其是因为日本在上世纪80年代末的房地产和股市投机明显标志着该国高速增长时代的结束。富士通研究所(Fujitsu Research Institute)高级经济学家马丁•舒尔茨(Martin Schulz)表示，日本的泡沫不仅结局糟糕，而且还留下了25年后还清晰可见的“伤疤”，它以预算赤字的形式显现以使整体经济维持运转。8 r' x* Q9 t$ m+ c+ I* p- h' y
# n# u3 D% u0 r+ h6 V日本对泡沫破裂后的金融危机的清理——由于固执地不愿触发企业破产和大规模裁员，清理工作痛苦地延迟至2005年前后——给中国上了一课，让后者明白如果本国银行业体系面临类似危机时不要做什么。5 S2 I$ s! c0 F1 y
6 }) K3 _* U: o4 |- R& ~& r0 ^
瑞士信贷(Credit Suisse)首席日本经济学家白川弘道(Hiromichi Shirakawa)认为，比起中国是否有泡沫在生成，中国当局在泡沫破裂后的反应将更为重要。这正是最值得中国向日本借鉴的地方。他说：“泡沫破裂后最大的挑战是恢复人们对银行的信心。如果你不清理一些银行，信心就不会恢复。”
) x& m7 i) ~0 K: t( m
7 a9 J: \3 u9 u' Z1 x N' Q在心理层面，日本股市在1985年至1989年期间市值增长3倍的情形与现代的中国股市如出一辙：资产升值与日益加深的民族崛起感交织在一起。7 H% O c: s8 |5 F. \. c5 e6 m* v
8 h, H" C2 G+ ]7 [' x/ g8 D
) j' {+ S1 k `1 ^
2 W) ^5 z* s _# c6 D* U3 P K* q- S
|
