世界千年之大变局，何去何从拭目以待: w! C$ r7 G# N# d. L$ P
, |9 \- }. ]4 I. s3 p u$ U美国《华盛顿邮报》专栏作家马特·奥布莱恩发表了题为《世界经济正在日本化》的文章。奥布莱恩发现：“不管是在美国还是在其他国家，因为世界经济正转向日本模式。”2 c! M( |0 { X$ D+ Z$ R/ X
s) a+ F* c- r- I所谓“日本化”，可以概括为“三低三高”并存的经济常态：低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务。3 N5 ]" g6 G9 A- S' I: h
* t& G1 U j# h" _$ n# j此后四年，全球经济似乎如奥布莱恩所预测的那样转向“日本化”。 `# K% B% Y+ O3 R3 v
5 P4 J0 O! _. ~ m h8 Y; i% l( A/ h2019年9月，美国前财长拉里·萨默斯指出：“现在对欧洲和日本可靠的市场预期使它们陷入货币经济学的‘黑洞’，即利率困在零的水平动弹不得。收益率保持为零或负值可能将持续一代人的时间，美国距离加入它们只有一次衰退之遥。”
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, G/ |$ u( k) f仅仅三个月后，2020年新冠疫情重创全球经济，欧美政府“兜底式”救灾救市，美联储将联邦基金利率下调至零，直接采购债券ETF。! S" D. Y3 ?& \# n0 e4 j& a
- b+ x J& P- x很多人说，平成三十年是日本“失去的三十年”。当前，全球经济正加速“日本化”，这是否意味着我们的将来如桥水分析师所言可能“失去十年”，亦或更久？, K$ F# x9 u: A, x* k; B) P: i- P+ g
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本文以“日本化”为切入点，加入社会福利政策（公共用品），探索全球经济的问题、成因及方向。
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过去三十年，日本经济走向了“低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务”之困境。
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% s* r* p& N6 s) E9 X* u这成为当今宏观经济学的一大谜题。
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8 D; y8 k" v' @- k7 T. n4 H+ D我们先从1990年说起。1990年是日本经济的拐点，当时有两大趋势：一是日本泡沫经济崩溃；二是日本劳动人口进入拐点。/ y ?" [6 D5 D* S+ ?- f
7 g! d) Y1 d" {普遍认为，泡沫经济崩溃是日本“消失三十年”的直接原因；日本生育率低迷、老龄化加剧则是深层次原因。
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7 U, W2 m$ s6 b, Y经济泡沫崩溃后，房价、股价暴跌，日本经济陷入持续通缩。1997年亚洲金融危机再创日本经济，日本政府历经多年徘徊后主动改革求变，央行将银行隔夜拆借利率下调到零，日本率先进入零利率时代。
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2001年互联网泡沫爆发，日本央行开启量化宽松（QE），进而又探索了双宽松（QEE），甚至实施负利率（NIRP）。日本率先进入了负利率时代。3 d( ?5 X) k' `5 ], t
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日本央行的极端宽松政策，主要是给日本政府财政提供融资。央行直接购买日本政府债券，成为日本财政的最大债权人。+ W4 w! b- ^" H
( A" ~, g5 b! h4 Q5 v2008年金融危机爆发，日本央行大幅度增加了政府债券的采购。目前，日本央行持有的日本债务规模已经超过了日本GDP。# Q, Y2 D* U# e+ Y+ X
7 G/ Y8 `1 Z* n! l9 H! \, c3 L2019年日本国家债务总额达1103.35万亿日元，政府债务占GDP比率达238%，为全球最高。; g o3 P! `) k) K) P( I4 u; G
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这就形成了低利率、高货币、高债务的局面。但是，为什么货币宽松没有引发通货膨胀，也没能刺激经济增长？# O9 K, q3 |: I w
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这个问题，我们之前分析过。日本央行直接采购政府债券、商业银行股票及股票ETF（2010年开始），改变了货币流通方向，制造了坎蒂隆效应。! a* [5 L% X$ o- T; u
2 ]) o6 w0 B9 y$ l: _大量货币进入了金融市场，而没有进入生产及商品市场，形成金融市场通胀和实体经济通缩的背离现象。随着日本央行持续购买商业股票和股票ETF，日经指数在2012年底的9000点左右持续上涨到2020年的22000多点。* D1 \6 d9 D& N# _: k6 F: O
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大量资本在银行系统长期空转，很多企业及居民获得贷款也不投资不消费，存入商业银行，推高了存款规模。最近十年，日本居民存款不降反升。2010年日本居民持有存款占其金融资产的比例达到53%，显著高于同期美国的15%。/ S' M, C$ X& E! ` @
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这就造成了实体经济的通缩，通货膨胀率持续低迷。2018年日本核心CPI同比约0.9%，仍然低于2%的通胀目标。2 P8 M; {9 U' p: Y! T9 p6 j
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日本央行为什么要购买商业银行股票和股票ETF？
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/ n& ?( ?+ d4 ^! L& h1 L. d ]9 j日本商业银行持有大量的股票资产，购买股票其实是拯救商业银行。8 i8 j# w! A4 P& O7 _
8 u( O. [7 O& {* |1995年至2000年，日本国内银行投资股票资产规模在40万亿日元以上，占总资产的比例达到6%。2004年底，商业银行的股票资产规模缩水至22.9万亿日元，占总资产的比例下降至3%。同时，商业银行坏账大幅增加，资本充足率从2000年底的11.1%下降到2002年底的9.6%。3 c+ C: i9 z% K( y0 F
& O2 n# m1 Z7 X! S- @# ^" s日本央行从“最后贷款人”沦为了“最后的买家”。2018年3月日本央行是日本政府最大的债权人，成为约40%日本上市公司的前十大股东之一。
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宽货币没能推动经济复苏，实体经济通缩导致日本经济长期低迷。在过去的三十年里，大多数年份的GDP增长率都低于2%，经常出现负增长。) b, u6 u4 o5 p4 z v! p$ F
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其背后深层次的原因是什么？* b# k0 v3 S5 i6 g
" Q* @2 M. ^6 O/ O% D2 k; {. V# H, u2016年瑞银报告认为，日本经济增长陷入停滞、通胀持续萎靡，这背后的最主要原因是日本劳动年龄人口占比的下滑。
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1990年前后，日本劳动人口进入拐点，劳动人口不足被认为是日本经济低迷的深层次原因。2 G& H6 `, h* x( r# `& B* h
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日本是一个深度老龄化的国家，老年抚养比达到45.2%。日本从上个世纪60年代末开始进入老龄化，到2016年日60岁以上的人口占比达到33.7%，65岁以上的人口占比达到27.3%。日本的总和生育率从1947年的大于4，持续下降到2005年的低点1.26。未满15岁青少年的占比从1947年的35%，下降到2015年的12%左右。
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普遍认为，低生育率拉低了日本的经济增长率，老龄化加重了财政负担。- ^2 l' ?& z$ m( |
( ]& @# D: x, a/ _6 M" |. u日本的社会福利保障体系非常完善。随着老龄化加剧，领取养老金的人越来越多，日本社保及财政也压力重重。2 _! T6 M2 t0 c. b% t
2 E) H4 [ q: x3 Q6 @日本人均社保支出在过去15年内增加了50%，其中老龄化相关支出占比从1975年的33%提升到2015年的68%。国民负担率（税收和社保占国民收入的比重）由70年代的24%提升到2018年的43%。日本政府财政中医疗保险、养老保险等社保支出逐年增加，目前已占到国家财政支出预算的33.7%。[2]/ X D9 p# Z" g* {- C0 c
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受泡沫经济的冲击及低生育、深度老龄化的支配，日本在货币及财政极端扩张中，形成了“低利率、低通胀、低增长、高福利、高货币、高债务”的经济局面。
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/ Y0 [: F% p# o% @令人感到担忧的是，最近十多年，世界经济正走向日本化。2008年金融危机后，全球开启量化宽松，美联储直接采购国债为政府融资，欧洲债券收益率降为负数。
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