英国《金融时报》 利奥•刘易斯 东京 , 米强 , 杨缘 北京报道
& C9 X+ z8 j# x0 J( h0 A' n9 m* j* G1 m( p# P9 Y0 B0 q
中国共产党很少像研究如何避免苏共命运那样深入地研究一件事。中国国家主席习近平在2012年掌权后的一次内部会议上说,苏联“竟无一人是男儿”,没什么人出来抗争米哈伊尔•戈尔巴乔夫(Mikhail Gorbachev)和开放政策(glasnost)。
$ P: l* [5 z- @0 z1 C$ Z% ~$ Y$ A% @8 }- I/ X
但对习近平来说,同时代的另一个历史事件可能更值得关注。自日本的房地产和股市泡沫开始膨胀算起,至今已满30年,那场泡沫的破灭重创公众信心,让企业胆战心惊,给日本经济留下了数十年的创伤。现在,中国的当务之急是避免类似命运。
. _( B: q9 G+ ^, j, f+ K- t1 W
3 M5 T1 M2 j, o$ f# N北京不是现在才关心起这个问题。据两名了解内情的中国学者所说,2010年时,中国的债务总额与国内生产总值(GDP)的比例逼近200%,时任国家副主席的习近平要求中央党校的学者们研究这个问题。之后的一篇论文概述了日本泡沫的一些教训,包括北京方面需要提高金融风险意识,维护“经济主权”,不向要求中国改变货币政策的压力低头。) ^3 D6 x2 d6 g; q: S1 V4 |
- D8 Y: m+ Q! e) J z& a8 K c' a4 A
7年过去了,现在中国的债务总额相当于GDP的250%,而且还在攀升,官员们试图控制极高的房价,政府仍在努力解决2015年股市泡沫破裂的后续影响。习近平4月警告称,中国领导层需要“维护金融安全”。 b$ V8 J) d3 e$ K' ?. c( ]3 U
/ s& j Z `% R8 v; k
# h6 t/ G. `1 `4 q J9 f) R5 @! N4 N中国变得像日本一样的风险有多大呢?2017年的世界第二大经济体中国,是否可能重演1989年的世界第二大经济体的命运——经历日本式“失去的十年”?如果日本的命运降临在其庞大的邻国身上,将对全球经济造成灾难性的影响。中国贡献了全球经济年度增长的40%。此外,中国占美国出口总额的比例略高于20%,与上世纪80年代中期的日本一样。
$ ~2 W: I0 n) U& U, y/ O& ]. _' {4 I7 Z/ h) J4 n5 n; y
高盛(Goldman Sachs)的马场直彦(Naohiko Baba)以及其他一些分析师认为,北京能从日本的泡沫经历中学到一些教训,那轮泡沫展现出与现在的中国之间诡异相似的参照点,从公司债务水平到白领平均通勤时间。然而铭基亚洲(Matthews Asia)投资策略师罗福万(Andy Rothman)等其他一些人坚称,两国之间的差异性远多于相似性。罗福万说,这些比较唯一的真正价值“是让人们平静下来”。
, D8 O2 d! n6 ]
+ t/ E1 H: m, N7 ~$ r
# v' B/ H$ `# w/ A' W简单来说,比起假设中国的情况不同于日本,认真对待泡沫风险更有好处——这个答案常常同时受到利益攸关的外国投资者和管辖着14亿人口的中国政府的肯定。中国已经到达了多个令人忆起上世纪80年代末如日中天的日本的里程碑。其中一些是技术性的,比如非金融公司债务与GDP的比率达到了约155%的相似水平。还有一些比较边缘的指标:日本保险公司Yasuda Kasai在1987年花费4000万美元购买了梵高(Van Gogh)的画作《向日葵》(Sunflowers);中国亿万富翁刘益谦在2015年花费1.7亿美元购买了莫迪利亚尼(Modigliani)的一幅画。4 b, v p' n6 v! }
6 X0 h b! e$ a$ B; Q对很多观察人士而言,对泡沫式(bubble-like)经济行为的比较似乎总是很容易。两国都会出现间歇性的资产通胀以及繁荣和萧条交替的价格曲线。两国都花高价购买海外资产——三菱地所(Mitsubishi Estate)在1989年花费9亿美元购买了纽约洛克菲勒中心(Rockefeller Center) 51%的股份,中渝置地(CC Land)今年早些时候花费创纪录的11.5亿英镑收购伦敦的“奶酪刨”大楼(Cheesegrater),后者只是中国企业多笔创记录海外收购的一例。: M3 p% c0 {, e% g1 M1 a" ^
* L" W8 x3 R/ K6 W0 P% W2 i, c- P
: `) K! d3 }3 H0 _$ V, d8 f- X上世纪80年代的日本vs当今的中国7 C7 P- |, M7 \
( O. B, C: V6 G. a3 u. y% @' |
1.最著名的海外公司收购$ {# I3 O, A6 ~# q
) p3 Q0 {) A+ Q
: Z) Y% Y" r7 L( P8 H9 Z1 \. i" T0 r6 Z8 T% e
. N4 ^% [3 w& a2 j) z; E
日本索尼(Sony) 1989年斥资34亿美元收购哥伦比亚电影公司(Columbia Pictures)6 S( |. `* I0 s ~0 e" C2 C( Q
- o8 Z# N: d$ E5 c# c# ?3 V中国化工(ChemChina)拟以430亿美元收购先正达(Syngenta)* f( {( Y. M1 W; z# Y2 ?6 U$ h( L
* q B" Q5 @/ I) }* P
- Y \6 b# W- D' x6 N) D& g分析师们尤其对日本企业的“财术”(zaitech)——运用金融工程技术提升非营运利润,刺激了日本非金融公司的投机性金融投资——与中国包括理财产品和信托的资金管理手法的相似之处感兴趣。& ?7 f) l, ~# z3 Q4 x
p' |- c4 `, G0 C" _, O5 N) m
如果出现真正的泡沫的标志是泡沫向不寻常的资产类别溢出,只需要看看一般被认为是顶级普洱茶的老班章春茶的价格。这种茶叶的价格在过去一年中上涨了近90%,至每公斤1.5万元人民币,是以重量计白银价格的4倍。1987年,炫耀和投机性货币的类似组合助推日本小金井乡村俱乐部(Koganei Country Club)高尔夫球场会员费达到350万美元。
6 [/ t7 n9 m+ p8 k' _2 D! o3 d2 H% {: e) \4 |; ~, }
过去4年,随着中国可能存在泡沫——或者一系列相互关联的泡沫——的警告声增强,这些比较感觉更令人信服了。“过去8年,中国的增速已降低一半,债务却增长一倍,”关注中国金融体系的专家侯伟(Fraser Howie)说:“这可不是好的相关。”3 o% L3 e( e; g+ C* g* `
( Q0 ^- |$ N: h# i) u* V
不同的做法. X9 g& k3 {1 ?
+ v: w4 Z8 J' v0 A5 r5 ~8 _/ h; h
然而也有一些非常明确的对比失效的情况。经济历史学家认为日本泡沫经济肇始于1985年9月在纽约签署的《广场协议》(Plaza Accord),该协议为美元贬值开了绿灯,从而为市场占据主导地位铺好了道路。3年后,日元兑美元汇率从1美元兑240日元升值至1美元兑120日元。相比之下,中国谨慎管理人民币汇率,而且时不时打击投机行为。正如2015年7月引发争议的入场干预以阻止股市下跌时展示的那样,中国政府拥有令人生畏的“弹药库”。这种状况不太可能发生变化。! g% s0 {+ G* S8 e/ O" h2 w
5 q3 ]3 m7 G/ u0 h( z4 e3 u5 N) w* x+ _+ g
2.海外买地' e: { }0 s# k( I7 A% X4 `
- A1 a- d/ U6 t, B3 H9 h y9 M# T& o R* r7 Q8 ]1 v
. S5 i! E6 c# u( _6 x0 O1 v5 O9 b6 M+ D, W* T/ V# G
1989年10月,日本三菱地所(Mitsubishi Estate)以9亿美元收购了洛克菲勒中心(Rockefeller Center)。( s1 f8 T L, k' x
- V) y5 b! |9 r j/ j
2014年,中国安邦(Anbang)以近20亿美元收购了纽约的华尔道夫酒店(Waldorf Astoria Hotel)。
4 G9 v* f( o1 }. m
6 z6 W8 l' ~7 z. n0 l! h' h4 N& K' C1 I1 R
另一个明显差异是两国在房价大幅下跌后复苏的能力。上世纪90年代初日本房价暴跌的时候,它是灾难性的,因为日本缺乏经济引擎,无法通过经济增长来摆脱困境,但中国可能拥有这种引擎。此外,里昂证券(CLSA)的股票策略师克里斯托弗•伍德(Christopher Wood)表示,就自上而下的经济规划而言,中国还在尝试日本从未想过要做的事情,即从出口主导模式转向消费主导模式。; n' `. D$ M9 X* d( S
* O4 F, p2 m/ C' C9 H4 _/ j中国现状与日本过去的第三个不同在于,中国一党制政府的独特性质。三分之二的企业债务是国有企业欠国有银行的。正如麦格理证券(Macquarie Securities)的胡伟俊(Larry Hu)和Jerry Peng去年指出的那样:“中国债务基本上都是一个政府实体欠另一个政府实体的。在这种情况下,正常的信贷分析会失效,因为中国政府能够在体系内重组债务。”
$ w7 T- N7 W+ r* ~$ T) f6 m7 D
: U4 Y" L2 B1 H) e但中国债务的增长也要快得多。英国金斯顿大学(Kingston University)的教授史蒂夫•基恩(Steve Keen)编制的数据显示,在日本,私人部门债务与经济产值的比例从1970年的125%上升近一倍至1995年的220%,用了25年时间。中国私人部门债务与GDP的比例在过去9年里就从115%飙升至210%。
- I0 o8 `2 l. {% e( S+ @; Z) l! G+ M1 o
康奈尔大学(Cornell University)的中国金融专家埃斯瓦尔•普拉萨德(Eswar Prasad)表示:“中国不可能躲过所有的经济法则,但它在许多方面确实独特。”
/ U! e) |; f" j' K
0 _1 p- s+ A# Q O$ S4 ? R+ T, e" b) }
3.引人瞩目的海外艺术品购买
1 }; J: g4 c8 P1 h8 `3 ^1 m1 N' B( f9 m5 ]$ g! j" X: [
4 M4 y- K6 r$ w8 i" A! _- G. h0 G
/ |* i( W& F( k2 b7 E4 B- Z) |
1990年5月,日本大昭和制纸(Daishowa Paper)的齐藤良平(Ryoei Saito)以8250万美元的价格购买了梵高(Vincent van Gogh)创作的《加歇医生》(Portrait of Dr. Gachet)。1 } X7 [% x9 Z ?" A
, k7 |2 K" | t5 r# y. `中国的刘益谦在2015年以1.7亿美元的价格购买了阿梅代奥•莫迪利亚尼(Amedeo Modigliani)的作品《侧卧的裸女》(Nu couché)。& t& U, u, E. D9 N2 o: j2 f4 Y- [
) L8 F. Z) K* V1 \8 a
8 d/ ]2 G$ ~6 n. v3 n8 C$ h
然而,当许多资产类别——从人参到铜——都开始有泡沫迹象的时候,中国官员感到了不安。被中国经济持续增长吸引到中国市场的投资者同样如此,他们总在留神类似警报,尤其是因为日本在上世纪80年代末的房地产和股市投机明显标志着该国高速增长时代的结束。富士通研究所(Fujitsu Research Institute)高级经济学家马丁•舒尔茨(Martin Schulz)表示,日本的泡沫不仅结局糟糕,而且还留下了25年后还清晰可见的“伤疤”,它以预算赤字的形式显现以使整体经济维持运转。
# o2 {% G/ o, t% Q; G$ a9 c" k4 L; v. K% y4 G% C6 ]: L0 T
日本对泡沫破裂后的金融危机的清理——由于固执地不愿触发企业破产和大规模裁员,清理工作痛苦地延迟至2005年前后——给中国上了一课,让后者明白如果本国银行业体系面临类似危机时不要做什么。
! i1 ^1 W' R/ h( {# U: N; s3 s9 q' d: _
瑞士信贷(Credit Suisse)首席日本经济学家白川弘道(Hiromichi Shirakawa)认为,比起中国是否有泡沫在生成,中国当局在泡沫破裂后的反应将更为重要。这正是最值得中国向日本借鉴的地方。他说:“泡沫破裂后最大的挑战是恢复人们对银行的信心。如果你不清理一些银行,信心就不会恢复。”
5 `! J/ {2 S5 I0 E3 q% W
# t: E* F% d4 i在心理层面,日本股市在1985年至1989年期间市值增长3倍的情形与现代的中国股市如出一辙:资产升值与日益加深的民族崛起感交织在一起。: w/ m. W% N$ Y* x5 k$ h' x7 A
" O+ H5 H2 D2 {+ O% y- S6 y) Z. e( x2 x7 J) h
% I6 d% w/ c4 }" k# B6 U
( i' P8 w& W; m/ K$ g9 w/ D b |